Briser les codes du VC

• Alex Lazarow, fondateur de Fluent VC, partage 10 stratégies à contre-courant pour réussir dans l’investissement fintech

1. L’équation entre le moat d’une startup et le TAM

• En général, on considère qu’une startup doit disposer d’un moat solide pour conserver son avantage concurrentiel
• Mais les services financiers représentent un marché gigantesque, soit environ 20 % du PIB américain, et la plupart des différenciations produit ont tendance à s’estomper avec le temps
• Les principaux succès de la fintech ont dominé leur marché grâce à des facteurs comme :
  • Un excellent produit : l’API simple de Stripe
  • Une meilleure proposition de valeur : Chime (compte bancaire gratuit)
  • Une approche de marché originale : le partenariat entre Guideline et Gusto
  • Le ciblage d’une vaste clientèle sous-estimée : Nubank
• Comme le TAM (Total Addressable Market) des services financiers est immense, la différenciation produit et la vitesse d’exécution commerciale peuvent être plus importantes que le moat
• Exemples
  • Robinhood : le service lui-même n’était pas différencié, mais l’entreprise a bâti un très gros business
  • Ramp : arrivé plus tard sur la gestion des dépenses, mais a grandi grâce à une mise sur le marché rapide
• Les acteurs historiques (incumbents) et les startups concurrentes finiront par copier les modèles qui fonctionnent, mais une forte vitesse de croissance et d’amélioration produit peut réduire le risque d’être copié
• Dans la fintech, il est aussi possible de construire un moat grâce aux économies d’échelle

2. Une attitude proactive avec les régulateurs dans les secteurs réglementés

• Dans la fintech, c’est au fond le “fin” qui passe en premier, et une coopération transparente et ouverte avec les régulateurs est indispensable
• Il se montre sceptique envers les entreprises qui ne veulent pas coopérer avec les régulateurs
  • C’est aussi l’une des raisons pour lesquelles il n’a pas investi dans la crypto au cours des dix dernières années
• Au-delà du simple respect de la loi, il préfère les fondateurs qui respectent l’esprit de la réglementation et la logique de protection du client
• Les fondateurs qui adoptent une communication active et une attitude coopérative avec les régulateurs ont souvent davantage de succès
• Ce principe s’applique non seulement à la fintech, mais à tous les secteurs réglementés

3. La jeunesse n’est pas forcément un avantage

• Autrefois, l’image type de la startup était celle d’un fondateur de vingt ans en hoodie, mais aujourd’hui ce sont souvent les fondateurs avec une longue expérience sectorielle qui se distinguent
• Bien sûr, il existe des réussites de jeunes fondateurs comme Stripe ou Meta, mais les fondateurs expérimentés réussissent souvent grâce à leur expertise métier
• Cela est aussi lié à leur capacité à coopérer avec les régulateurs
• Pour résoudre un problème donné, il est important de comprendre pourquoi ce fondateur a une capacité unique à le faire
• En conséquence, il a tendance à investir dans des fondateurs expérimentés avec une expertise métier plus profonde

4. Faire de la localisation géographique un avantage

• Des études montrent que les startups à succès (“Fund Returners”) se multiplient en dehors de la Silicon Valley et partout dans le monde
• Les startups globales disposent d’avantages structurels
  • Des coûts plus faibles, permettant d’obtenir davantage avec le même capital investi → réduction du risque business
  • Une concurrence moins intense, donc un potentiel de réussite plus élevé
• Mais elles peuvent aussi souffrir d’un marché domestique plus petit ou d’un accès plus limité au venture capital
• Dans les faits, certaines des plus grandes fintech du monde sont nées hors de la Silicon Valley
  • Nubank (Brésil) : la plus grande néobanque au monde
  • Ofbusiness (Inde) : la plus grande marketplace de fintech embarquée
  • Klarna (Suède) : le leader mondial du BNPL (Buy Now, Pay Later)

5. L’importance de la unit economics

• Une forte croissance peut sembler séduisante, mais elle n’a aucun sens si elle repose sur une unit economics non soutenable
• Il dit « préférer les chameaux aux licornes »
  • Autrement dit, les startups avec un modèle économique solide comptent plus que celles portées par la bulle
• Lorsqu’il rencontre des fondateurs, il vérifie d’abord dans quelle mesure ils comprennent leur unit economics actuelle
  • Pas seulement une idée, mais des éléments déjà validés comme véritable modèle économique
  • Comment gèrent-ils le timing des cash flows ? (point approfondi dans la section suivante)
• Au tout début, il n’est pas nécessaire que tout soit parfait, mais il est essentiel de savoir jusqu’où les métriques clés sont comprises
• La fintech est un secteur où les effets d’échelle sont très puissants
  • Les entreprises de paiement et les néobanques peuvent obtenir de meilleures conditions de partenariat à mesure qu’elles grandissent
  • Si la unit economics de départ dépasse un certain seuil, elle a de bonnes chances de s’améliorer avec la croissance
  • À l’inverse, dans d’autres secteurs, la unit economics peut se dégrader à mesure que l’entreprise grandit
• La unit economics initiale est un socle central du business et doit être examinée de près

6. L’importance du cycle de trésorerie (Cash Cycle)

• Une bonne startup doit avoir une unit economics solide, mais une excellente startup doit aussi bénéficier d’un « negative cash cycle »
• Qu’est-ce qu’un negative cash cycle ?
  • Une structure dans laquelle l’entreprise reçoit d’abord le cash du client, tandis que l’obligation de paiement n’arrive que plus tard
  • Cela permet de financer les opérations en interne sans dépendre d’investissements externes
• Exemple : une startup de crédit
  • Si une société de prêt peut financer 100 % des prêts accordés, elle peut fonctionner sans lever de capital supplémentaire
  • Si elle ne peut en financer que 80 %, elle doit lever les 20 % restants → besoin permanent de financement
  • Plus elle croît vite, plus le poids du financement additionnel augmente : un paradoxe de croissance
• Le même principe s’applique à d’autres segments de la fintech
  • Insurtech : il peut être nécessaire de conserver des fonds à l’avance pour souscrire des contrats d’assurance
  • Paiement et néobanques : besoin de constituer des réserves (reserve balance)
• Exemple d’optimisation du cycle de trésorerie : Nubank
  • Nubank encaisse d’abord le cash du client et retarde ensuite le moment du paiement au commerçant
  • Cela lui permet d’ajuster sa trésorerie et de croître rapidement sans financement supplémentaire
• Optimiser le cycle de trésorerie peut transformer une startup moyenne en excellente startup

7. Les startups ont besoin d’un modèle financier, même au stade initial

• Le modèle financier d’une startup n’a pas besoin d’être parfait au début, mais il est indispensable
  • Une startup démarre alors que son business model n’est pas encore clairement établi, et l’incertitude est forte au stade pre-seed
  • Dans bien des cas, le business model ne se structure vraiment qu’après la Series A
  • La unit economics, la profondeur des canaux de vente, etc., ne peuvent au départ être que des estimations
• Certains fondateurs et VC soutiennent qu’un modèle financier n’est pas nécessaire au seed
  • Pourtant, pour une startup qui traite un modèle complexe d’intermédiation financière, comme en fintech, un modèle financier est indispensable
  • Exemples :
    • Startup de crédit : elle prête d’abord de l’argent, en perd une partie, paie le coût du capital, puis génère du revenu
    • Startup d’assurance : elle encaisse d’abord les primes, puis paie le risque et gère les contrats
• L’important n’est pas d’avoir des chiffres parfaits, mais d’évaluer la qualité du raisonnement financier du fondateur
  • Vérifier à quel point il comprend sa structure de coûts, sa marge brute (Gross Margin) et son cash burn
  • Évaluer la finesse de sa réflexion selon différents scénarios
• Pour un VC, le modèle financier est l’un des meilleurs moyens de vérifier à quel point le fondateur comprend son domaine et son business model

8. Un VC ne devrait pas construire son propre modèle financier

• Comme le business model et les hypothèses d’une startup early-stage sont incertains, il est impossible de construire un modèle financier parfait
• Quand un VC construit lui-même un nouveau modèle financier, cela a plutôt pour effet d’amplifier les erreurs
  • À des stades plus avancés, les hypothèses deviennent plus claires et l’analyse de scénarios prend davantage de valeur
  • Mais en early-stage, le fondateur est la personne la plus proche du business et a donc plus de chances de construire un meilleur modèle que le VC
• En seed, le principe est donc d’utiliser le modèle du fondateur
  • Plutôt que d’en bâtir un nouveau, il faut réaliser une analyse de sensibilité (Sensitivity Analysis) à partir du modèle du fondateur
  • Analyser en profondeur l’impact des hypothèses de unit economics, de la dilution (Dilution) et du multiple de sortie (Exit Multiple) sur le rendement de l’investissement
• Le VC doit prendre sa décision d’investissement à partir du modèle du fondateur, sans avoir besoin d’en construire un lui-même

9. La profondeur du business model compte plus que les buzzwords

• Ces dernières années, des startups centrées sur des buzzwords comme Crypto, NFT ou AI sont apparues, mais aucune tendance technologique ne constitue une solution miracle
• En phase initiale, l’excès d’enthousiasme est fréquent
• Le marché des services financiers est énorme, mais il reste largement dominé par les acteurs historiques (incumbents)
  • Même lorsqu’une nouvelle tendance fintech émerge, elle ne conquiert pas nécessairement tout le secteur financier existant
• Les fondateurs n’ont pas besoin de tout réinventer
  • Il peut être plus efficace de coopérer avec les acteurs historiques ou de construire une nouvelle stratégie de distribution fondée sur la donnée
• Plutôt que de se laisser entraîner par la tendance du moment, le VC doit se concentrer sur des business models capables de produire un changement durable à long terme
  • Un bon investisseur venture doit adopter une approche contrarian, à rebours du consensus
  • Il ne faut pas juger uniquement si le projet colle à un « thème à la mode », mais s’il peut produire un changement réel dans un secteur existant

10. L’obsession du client (Customer-Centric Approach)

• Tout VC devrait adopter une pensée centrée client, et c’est encore plus important en fintech
• Lorsqu’on se demande si les régulateurs risquent de bloquer une activité, il est utile de poser les questions suivantes
  • « Ce service est-il vraiment bon pour le client ? »
  • « Le client est-il traité comme un adulte responsable ? (avec transparence, ouverture et respect) »
• Principe clé : une entreprise qui rend fondamentalement un bon service à ses clients est durable
  • soit en fournissant un meilleur service à moindre coût,
  • soit en opérant avec davantage de transparence et de fiabilité
• Les services financiers sont un secteur où les clients changent difficilement de fournisseur
  • Lorsqu’un client se demande s’il va abandonner un service existant pour un nouveau, il faut impérativement se poser les questions suivantes
    • « Ce produit est-il réellement bien meilleur que le service existant ? »
    • « Est-ce que je serais prêt à l’utiliser moi-même ? »
    • « Mon conjoint ou mes parents l’utiliseraient-ils volontiers eux aussi ? »
  • Si l’on ne peut pas répondre « oui » avec conviction à ces questions, il sera difficile de convaincre les clients
• Conclusion : le plus important est d’évaluer le business du point de vue du client, et la voix du client doit primer avant tout