Les dettes hors bilan colossales que les entreprises d’IA cherchent à dissimuler

• Nikkei Asia estime qu’Alphabet, Microsoft, Amazon, Meta et Oracle détiennent 1 650 milliards de dollars de dettes hors bilan liées à leurs investissements dans des datacenters pour l’IA
• Ce montant dépasse les 1 350 milliards de dollars de dettes officiellement déclarées par ces cinq entreprises dans leurs derniers états financiers trimestriels ; les seules dettes hors bilan de Meta atteindraient environ 420 milliards de dollars
• Les entreprises utilisent des entités ad hoc (SPV), comme des filiales juridiquement séparées, ainsi que des structures de financement hors bilan pour faire apparaître une charge d’endettement plus faible dans leurs états financiers
• Les datacenters nécessaires pour soutenir des modèles d’IA gourmands en ressources exigent des financements massifs, mais lever des fonds via l’émission de nouvelles actions peut entraîner une dilution du capital et une baisse de la confiance des investisseurs
• Si la demande en IA ne croît pas suffisamment pour justifier les investissements dans les datacenters, ou si la bulle éclate, ces dettes cachées, plus importantes que ce que montrent les états financiers officiels, pourraient accroître la vulnérabilité des entreprises

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La dette des investissements IA déplacée hors du bilan

• Une enquête de Nikkei Asia estime les dettes hors bilan d’Alphabet, Microsoft, Amazon, Meta et Oracle à un total de 1 650 milliards de dollars
  • Les dettes officiellement déclarées par ces cinq entreprises au dernier trimestre s’élèvent à 1 350 milliards de dollars
  • Les dettes hors bilan de Meta sont estimées à environ 420 milliards de dollars
• Exploiter des modèles d’IA toujours plus complexes et gourmands en ressources impose d’investir des dizaines de milliards de dollars dans de grands datacenters, avec une dette qui augmente en parallèle

Le financement hors bilan via des entités ad hoc

• Le recours à des entités ad hoc (SPV), comme des filiales juridiquement indépendantes, permet de structurer les dettes associées de manière à ce qu’elles n’apparaissent pas directement au bilan de la société mère
• Ce traitement comptable peut donner l’impression que la situation financière officielle d’une entreprise est plus saine qu’elle ne l’est réellement
• Le consultant comptable Tom Selling estime que ces pratiques comptables se généralisent et deviennent risquées lorsqu’une entreprise s’en sert pour soutenir une structure financière fragile

Une structure comptable qui rappelle Enron

• Les structures de dette hors bilan sont comparées à celles d’Enron, qui s’est effondrée en 2001 après avoir dissimulé des dettes similaires via des sociétés fantômes
• La comparaison porte sur les mécanismes comptables — entités ad hoc et financement hors bilan — sans affirmer que ces entreprises connaîtront le même sort qu’Enron

Investissements dans les datacenters et pression sur le financement

• Les grands groupes technologiques qui veulent rester dans la course à l’IA investissent massivement et sur le long terme dans la construction de grands datacenters, mais la réalisation d’un retour sur investissement reste incertaine
• Certaines entreprises émettent de nouvelles actions pour obtenir de nouveaux financements
  • L’émission de nouvelles actions peut diluer la participation des actionnaires existants
  • Elle peut aussi entraîner une baisse de la confiance des investisseurs

Les fragilités financières que pourrait révéler une bulle de l’IA

• Des experts mettent en garde contre une bulle de l’IA, en s’appuyant sur l’écart entre les valorisations des entreprises et leurs bénéfices relativement faibles
• Les estimations de dettes hors bilan renforcent les inquiétudes selon lesquelles la situation financière des entreprises pourrait être plus grave que ne l’indiquent leurs bilans officiels
• Si la bulle de l’IA éclate, ou si la demande industrielle ne se matérialise pas suffisamment pour justifier la construction de datacenters, la vulnérabilité des entreprises portant ces investissements et ces dettes massifs pourrait encore augmenter
• Parmi les cinq entreprises analysées par Nikkei, quatre doivent publier leurs résultats du deuxième trimestre dans les prochains jours ou semaines

[GN⁺]

Avis de Hacker News

• Tant que cette dette ne se retrouve pas transférée aux assureurs-vie et aux fonds de pension, tout ira bien, mais le crédit privé prend le contrôle de certains assureurs-vie et leur refourgue la dette. S’ils s’effondrent, cela deviendra le problème de tout le monde.
  Le FMI estime lui aussi que l’exposition élevée au crédit privé des assureurs influencés par le private equity et de certains fonds de pension peut menacer la stabilité financière. Les assureurs contrôlés par le private equity ont fortement grandi récemment, et leur part d’investissements illiquides est aussi bien plus élevée que chez les autres assureurs.
  https://www.imf.org/-/media/files/publications/gfsr/2024/apr...
  https://www.imf.org/-/media/files/publications/gfsr/2024/apr...

  • Vu le poids de ces entreprises dans le S&P, n’est-ce pas déjà un problème ? Elles représentent une part énorme des 401(k) d’innombrables Américains ; si leurs actions chutent de 40 à 50 % et entraînent le marché avec elles, les retraités seront durement touchés.
  • Il n’y a absolument aucune chance que le régime oligarchique et plutocratique moderne ne répercute pas les pertes sur le grand public.
  • C’est déjà arrivé : https://finance.yahoo.com/markets/stocks/articles/michael-bu...
  • La dette est prioritaire sur les fonds propres dans l’ordre de remboursement. Si le principal des crédits privés devait être décoté, les fonds propres auraient déjà été entièrement anéantis ; à ce stade, ce serait déjà le problème de tout le monde depuis un moment.
  • Un fort effet de levier réduit intrinsèquement la stabilité du système, donc difficile d’être d’accord.

• Est-ce vraiment si choquant qu’une entreprise avec 200 milliards de dollars de chiffre d’affaires annuel et 100 milliards de dollars d’EBITDA ait 420 milliards de dollars de dette hors bilan ? Dans d’autres secteurs, ce serait un niveau d’endettement tout à fait ordinaire ; cela paraît inhabituel seulement parce qu’on est habitué à voir les entreprises tech accumuler du cash.

  • La valorisation de ces entreprises repose sur l’hypothèse qu’elles ont peu de dette. 420 milliards de dollars suffisent à faire bouger le cours d’au moins 10 à 20 %, et si elles prévoient d’emprunter 400 milliards de dollars supplémentaires, il faut regarder cela avec suspicion.
    Si 50 milliards de dollars de chiffre d’affaires proviennent des dépenses financées par emprunt d’une autre entreprise, le problème devient plus sérieux.
  • C’est comme si Bob dépensait 5 dollars dans la limonade d’Alice, puis qu’Alice, Jack et Jill se repassaient l’argent entre citrons, bois, loyer, pesticides et limonade. Dans ce genre de transactions circulaires, les dépenses augmentent et les profits diminuent, tandis que l’arbre à billets en arrière-plan semble lui aussi sur le point de mourir.
  • L’auteur n’a pas de carrière dans la finance, et le site sait que les articles anti-IA attirent beaucoup de trafic. Désormais, tout le site est rempli de titres pessimistes putaclic.
  • Parler de 200 milliards de dollars de chiffre d’affaires et de 100 milliards de dollars d’EBITDA est une façon amusante d’enrober le fait qu’au final, l’entreprise n’est pas rentable et perd des dizaines de milliards de dollars chaque année.
  • Avant, on critiquait les grandes entreprises parce qu’elles accumulaient de l’argent sans investir.

• Cherchent-elles vraiment à cacher cette dette ? Il est largement connu que beaucoup d’entreprises se financent par la dette et les obligations. Si la dette n’apparaît pas à l’endroit où l’auteur voudrait la voir, c’est un problème de format de reporting, pas une tentative de dissimulation.

  • Le point central, c’est qu’elle n’apparaît pas dans les publications financières standard. Même en lisant les rapports annuels de ces entreprises, on ne la trouve pas ; il faut faire un effort séparé.
    Ce n’est pas illégal, mais cela relève de techniques comptables de CFO avancées.
  • Si ce n’était pas important, il n’y aurait aucune raison de passer par des procédures complexes pour sortir cette dette du bilan.
    Avant la crise financière de 2008 aussi, l’emballage de prêts pourris qui masquait le risque d’investissement a été une cause majeure de la formation de la bulle. Je ne sais pas si c’est la même chose aujourd’hui, mais une comptabilité intelligente qui dissimule la dette peut mener à une mauvaise valorisation des actifs et à une catastrophe.
  • Ne pourrait-on pas décrire Enron de la même façon ? La dette existe, il suffit “simplement” d’aller regarder du côté de structures comme Raptor II.
  • Ce phénomène constitue un contre-exemple intéressant à l’hypothèse d’efficience des marchés. La dette est publique dans les grands médias, et tout investisseur sérieux la connaît, mais si elle était directement inscrite au bilan, le cours pourrait fortement chuter et attirer une surveillance supplémentaire ; les entreprises continuent donc d’utiliser cette méthode.
    Comme avec les ventes forcées en fin de période ou le channel stuffing, cela fonctionne même si tout le monde le sait, et sait que tout le monde le sait. À une époque où une seule une de presse sur l’IA peut déplacer des millions de dollars, il est difficile de croire que le marché le sache sans réagir.
    Cela peut venir de l’investissement de plus en plus mécanique des fonds de pension dans les fonds indiciels, et de l’ingénierie financière qui l’exploite ; il est aussi possible que des IA stupides, ne regardant que des chiffres simples, soient connectées au marché, mais ce n’est pas certain.
  • Cette dette a déjà été largement couverte par la presse, et des entreprises comme Meta réalisent 200 milliards de dollars de chiffre d’affaires sur la seule année 2025. N’est-ce pas plutôt une bonne chose que des entreprises dotées d’une énorme puissance financière investissent ?

• Est-ce pour cela que la Chine pousse les modèles à poids ouverts ? Si la qualité de ces modèles se rapproche de celle des modèles propriétaires, je pense que le marché actions américain pourrait chuter rapidement.

• Si Meta a accumulé environ 420 milliards de dollars de dette hors bilan, n’est-ce pas en réalité un pari qui engage la survie de l’entreprise ?

  • Avec 82 milliards de dollars de cash et 22 milliards de dollars de bénéfices annuels, même si la demande en IA faiblit, elle peut encore assurer le service de la dette pendant un certain temps ; difficile donc d’y voir une menace existentielle complète.

• Pour discuter de la comptabilité douteuse des grandes entreprises technologiques, le problème pourrait être moins les dettes hors bilan que le fait d’amortir trop lentement des actifs comme les centres de données et les CPU/GPU, ce qui surévalue les bénéfices
  Selon certaines estimations, les bénéfices pourraient être gonflés de plusieurs dizaines de pourcents. Cela dit, il ne s’agit que d’anticiper les bénéfices : les serveurs devront bien finir par être amortis, donc la comptabilité rattrapera un jour la réalité
  https://deepquarry.substack.com/p/depreciation-of-gpus-betwe...
  https://www.ft.com/content/0dbfe94f-2136-432c-b075-4587092de...
  Michael “The Big Short” Burry estime lui aussi qu’allonger artificiellement la durée d’utilité des actifs afin de réduire les charges d’amortissement gonfle les bénéfices, et que c’est l’une des fraudes les plus courantes aujourd’hui
  https://x.com/michaeljburry/status/1987918650104283372

  • Le sujet ici n’est pas les hyperscalers, mais la comptabilité des grandes entreprises technologiques

• Un raisonnement du type « ce n’est pas un problème parce que ce n’est pas un problème » ne constitue pas une justification suffisante

  • Meta génère 60 milliards de dollars de bénéfices par an, tout en ayant une organisation beaucoup trop hypertrophiée. Une dette de 420 milliards de dollars est effectivement soutenable, et les seules entreprises qui ont un vrai problème sont Oracle et SpaceX
  • Cela sonne comme : « puisqu’on a fini par le trouver, ce n’était pas caché. Maintenant, arrêtez de regarder les finances de trop près »

• Il aurait été préférable que l’article contienne des faits concrets et substantiels

  • C’est un texte qui reprend de manière très superficielle les conclusions d’un article payant : https://asia.nikkei.com/business/technology/five-us-tech-gia...
  • J’ai compté 27 articles sur la page d’accueil de Futurism : à deux exceptions près, ils disaient tous en substance « l’IA, c’est mal » ou « Elon, c’est mal ». Les exceptions étant un article sur la diarrhée de Trump et un autre sur la laitue de Whole Foods, c’est en pratique du contenu de doomscrolling niveau BuzzFeed
  • Il aurait au minimum fallu un tableau comparant les dettes inscrites au bilan et les dettes hors bilan des cinq principales entreprises qui développent l’IA

• Si j’étais proche de la retraite et que je pouvais piloter finement mon épargne retraite, je réduirais mon exposition aux valeurs tech pour diversifier, et je garderais aussi des liquidités immédiatement disponibles. Si l’effondrement commence, il pourrait ne pas y avoir beaucoup de temps pour réagir : il vaut donc mieux éviter une surexposition au Nasdaq 100, tout en sachant qu’on peut encore y choisir des entreprises relativement à l’abri du risque lié à l’IA
  La vraie difficulté est de savoir où cette dette est cachée

  • Le problème, c’est que l’essentiel des rendements vient du Nasdaq 100, et que même s’il y a un effondrement, il peut mettre plus de trois ans à arriver, voire ne jamais se produire
    Si l’on est déjà à l’âge de la retraite, réduire l’exposition est logique, mais si l’on est jeune et que l’on cherche à maximiser la croissance de son portefeuille, il n’est pas évident qu’une stratégie hors valeurs technologiques génère de meilleurs rendements

• Cet article semble confondre les grandes entreprises technologiques qui amassent du cash avec des startups d’IA comme OpenAI et Anthropic
  Il commence par les pratiques comptables de Meta, Microsoft, Alphabet et autres, mais ces entreprises ne sont pas des châteaux de cartes et gagnent beaucoup d’argent. Puis il glisse discrètement vers une mise en garde contre une bulle de l’IA, en invoquant l’écart entre les valorisations et des bénéfices modestes
  L’analyste cité parlait pourtant de la comptabilité des géants, mais la construction du texte semble pousser le lecteur à appliquer cette logique de « château de cartes » aux startups