À tous les hackers : comment l’argent circule

• Un texte qui analyse le fonctionnement réel des cryptomonnaies, du capital-risque et de l’écosystème startup du point de vue d’un hacker et d’un entrepreneur
• L’objectif fondamental d’un token est « la hausse du prix » elle-même, et l’article décrit en détail deux mécanismes : le pump and dump à l’asiatique et le Ponzi emballé à l’occidentale
• Analyse de l’impact des taux d’intérêt et de l’efficacité du capital sur l’ensemble de l’économie à travers les principes de base de la finance : obligations, actions et actualisation des flux de trésorerie (DCF)
• Critique des incitations perverses dans les startups et le capital-risque, en montrant les effets secondaires d’une structure qui ne vise que le « rendement x100 » sur les fondateurs, les employés et les clients
• Les hackers ne doivent pas craindre les marchés de capitaux, mais piloter leur entreprise selon leurs valeurs et créer un véritable levier dans une perspective de long terme

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0 - Préambule (Preamble)

• L’auteur a suivi deux trajectoires différentes, en tant que hacker et en tant que petit entrepreneur / CEO
• Un hacker est quelqu’un qui comprend comment le monde fonctionne
  • Sur le plan technique : ce qui se passe quand on saisit google.com, le processus de démarrage d’un ordinateur, le memory training, A20, les caches processeur et les side channels, le jailbreak du bootloader de la DSi via une faille électromagnétique, et la suppression des DRM autour de Spotify / Widevine / AES / SGX
• Savoir où trouver l’information et les ressources fait aussi partie des compétences d’un hacker
  • Savoir où trouver libgen, Sci-Hub, nyaa, comment participer à un achat groupé d’IDA Pro, ou comment accéder à des private trackers
• Le contournement de divers processus de vérification et le raisonnement en termes de threat model font aussi partie des capacités d’un hacker
  • Contourner la vérification par e-mail / SMS, ou tromper une vérification demandant de montrer son permis devant une webcam grâce à une caméra virtuelle OBS
  • Faire des jugements réalistes du type « cette cible ne vaut pas le coût de griller un 0day », et lire les actes d’accusation pour apprendre des erreurs des autres
• La finance et les marchés deviennent eux aussi des cibles de hacking dès lors qu’on en comprend le mode de fonctionnement
  • Comprendre la microstructure de marché réelle d’une position long NVDA FD sur Robinhood (et pas juste « Ken Griffin PFOF c’est mal »), puis y découvrir un bug d’argent infini (ratio de Sharpe élevé)
  • Savoir comment obtenir un passeport supplémentaire, déchiffrer le droit fiscal, négocier son salaire (ou son equity), ou comprendre comment les supermarchés fixent leurs prix
  • Comprendre pourquoi les shitcoins continuent de pomper, pourquoi des startups médiocres obtiennent des valorisations délirantes, et qui paie finalement la facture (indice : vous)
• Idée centrale : l’essence du hacker consiste à comprendre le monde entier fait d’êtres humains, et pas seulement les ordinateurs, puis à utiliser ce savoir pour provoquer les changements souhaités

1 - À propos de l’auteur (About the Author)

• Hacker depuis 13 ans, cofondateur de l’équipe CTF perfect blue (Blue Water)
• A atteint la première place mondiale parmi les équipes CTF, et a participé au DEF CON CTF
• Vainqueur de GoogleCTF, PlaidCTF et HITCON
• A fondé en 2021 la société de sécurité Zellic avec des amis hackers
  • En travaillant avec des clients crypto, il a découvert une réalité du secteur à la fois absurde et déprimante
• Le marché est un ordinateur qui calcule les prix, les valorisations et l’allocation des ressources sociales
• Les hackers étant à l’aise avec les ordinateurs, ils devraient comprendre le système financier

2 - La naissance d’un shitcoin (The Birth of a Shitcoin)

• Le but d’un token est « Token go up », rien d’autre
• Il existe deux types de deals autour des tokens : le style asiatique et le style occidental

• Asian Arrangement (montage asiatique)

  • Une structure de pump and dump directe, avec une relation quadrangulaire entre VC, market maker, exchange et fondateur du projet token
  • Exchange : attire des investisseurs via la cotation du token, reçoit une rémunération en tokens et en cash, et dispose d’un pouvoir lié à sa relation avec la clientèle retail et à son influence, comme les naming rights de stades sportifs
  • Market maker : fournit de la liquidité pour donner au marché une apparence saine et active, et est rémunéré en options d’achat in-the-money sur le token, ce qui l’incite à pousser le prix à la hausse
  • Fondateur : alimente le hype sur Twitter en promouvant et en shillant le token, et détient si nécessaire le pouvoir d’émettre davantage de tokens, qui servent alors de moyen de rémunération
  • VC : est rémunéré pour l’organisation du deal, fournit des fonds au fondateur puis sécurise via un SAFT (Simple Agreement for Future Tokens) la promesse de recevoir des tokens plus tard, tout en emballant le projet comme « le prochain gros phénomène »
  • Tout le monde gagne de l’argent grâce à son exposition au token, directe ou indirecte, puis les insiders dumpent après avoir fait monter le prix au moment de la cotation
  • Le retail perd toujours, et même si la cotation tourne mal, ce sont encore les particuliers qui absorbent les pertes

• Western Way (voie occidentale)

  • La même structure de Ponzi, mais emballée de façon plus respectable
  • Les VC « ajoutent de la valeur » à travers des récits du type « à quel point la technologie est disruptive » ou « à quel point l’équipe est exceptionnelle »
  • Au lieu d’un pump and dump frontal, ils financent des « projets d’écosystème » pour donner l’impression d’une activité réelle
  • Des indicateurs comme le TPS (transactions par seconde) ou la TVL (valeur totale verrouillée) sont gonflés pour faire monter la valorisation du tour suivant
  • Il arrive aussi que des VC jouent eux-mêmes le rôle de market maker et fassent directement le market making des tokens de leur portefeuille
  • Au final, l’issue reste à peu près la même, seul l’emballage change

• La nature profonde du lancement d’un token

  • La priorité absolue d’un fondateur de token : lancer immédiatement (GO TO MARKET NOW) et sortir le token
  • Il y a une pression à lancer avant que quelqu’un ne s’approprie la narrative ou que le cycle de hype ne retombe, afin de sécuriser son « bag » et de dumper au moins une partie sur le marché secondaire
  • Si le hacking crypto est si fréquent, c’est parce que le lancement passe avant la sécurité
    • Du code bricolé à la hâte en TypeScript / Golang par des développeurs dans la vingtaine part directement en production, et la pression des product managers / CEO accélère encore la sortie
    • L’objectif est fixé non pas sur « écrire du code sûr », mais sur « lancer le produit » ; tout réécrire en Rust relève pratiquement du « bonne chance »
  • Cela a particulièrement bien fonctionné en 2017 (avant l’interdiction des cryptos en Chine), et nombre de shitcoins de l’époque des ICO tournaient selon l’Asian Arrangement
  • Même après l’effondrement de Luna, 3AC, Genesis et FTX en 2022, la structure subsiste, simplement de manière moins ouverte qu’avant

• La fonction sociale du shitcoin

  • Il est aussi consommé comme une sorte de « sortie » face au nihilisme financier
  • Beaucoup ont le sentiment qu’un travail salarié sans issue ne permet pas d’atteindre la « réussite », sans voir clairement d’autre échappatoire
  • S’accumule alors la difficulté à accepter une vie passée à faire un travail qu’on déteste, dont le résultat n’est récupéré qu’au titre de la valeur actionnariale
  • Le shitcoin apparaît comme l’une des rares options « accessibles », et si l’on perd, on se raccroche au salaire suivant, dans un cercle vicieux

3 - Fonctionnement de l’argent (How Money Works)

3.1 - Revenu fixe (Fixed Income)

• Les obligations (Fixed Income) sont la base de la finance et des actifs dotés d’une valeur intrinsèque, servant de point de référence pour tous les autres actifs
• Beaucoup découvrent la finance via les actions ou les tokens, mais cela ne représente que la moitié de l’histoire
• Le cœur des obligations, c’est le prêt et l’emprunt, autrement dit une structure d’IOU (reconnaissance de dette) promettant de rembourser de l’argent dans le futur
• Comme 1 dollar aujourd’hui vaut plus que 1 dollar dans un an, le prêteur exige une contrepartie appelée intérêt
• Les intérêts se reflètent différemment selon la structure de l’actif, avec par exemple des obligations à coupon ou des obligations zéro coupon

• Exemple de bilan

  • Supposons un emprunt de 100 $ à un taux annuel de 5 %
  • Prêteur : trésorerie de $X en baisse, actif IOU de $X+5 obtenu → actif net en hausse de 5 $
  • Emprunteur : trésorerie de $X en hausse, dette IOU de $X+5 créée → actif net en baisse de 5 $
  • Les dépôts bancaires reposent sur la même structure : le déposant est le prêteur, la banque est l’emprunteur, et le dépôt est enregistré comme un passif de la banque

• Caractéristiques des obligations

  • Les actifs à revenu fixe ont une structure très simple et, hors risque de crédit et risque de taux, suivent une logique de ce que vous prêtez est ce que vous récupérez
  • Ils ne disparaissent pas du jour au lendemain et ne s’effondrent pas brutalement comme des tokens ou des actions (en théorie)
  • Le modèle est intuitif, au point d’être compréhensible avec un niveau de maths de lycée

• Valeur actuelle et discounted cash flow (DCF)

  • Si vous avez aujourd’hui $X et que le taux sans risque est de 5 %, cette somme vaut au minimum $X×1.05 dans un an
  • Une opportunité d’investissement offrant un rendement inférieur à 5 % est inefficace
  • À l’inverse, la valeur actuelle d’un IOU sans risque de $X payable dans un an est au maximum de $X/1.05
  • En généralisant, la valeur actuelle de $X reçu dans t années est $X/(1+r)^t
  • Le taux d’actualisation r inclut non seulement les intérêts, mais aussi des facteurs de risque comme la possibilité d’un échec de l’entreprise
  • Un actif qui verse des flux de trésorerie f(t) à plusieurs dates peut être vu comme un ensemble d’IOU à chaque échéance
  • Le discounted cash flow (DCF) est la somme de tous ces flux futurs une fois actualisés
  • Lorsque le flux de trésorerie annuel est constant, le multiple de cash flow est approximativement de 1/r
  • Rien qu’avec cela, on peut déjà modéliser plus finement que dans beaucoup de deals de venture early stage
  • On peut aussi remonter à partir d’une valorisation pour estimer le taux de variation des flux de trésorerie ou la probabilité de survie annuelle, puis comparer cela au réel pour juger de la pertinence de l’évaluation

• Impact d’un environnement de taux zéro (ZIRP)

  • Les taux ont un impact direct sur la vie des gens
  • Dans un environnement de taux bas, l’importance des flux de trésorerie chute fortement
    • si r=0, la valeur actuelle selon le DCF tend théoriquement vers l’infini
  • Si le hurdle rate est de 0 %, il vaut mieux investir dans n’importe quoi que de garder du cash
  • Cela explique pourquoi, pendant la période Covid, les VC ont injecté des montants massifs dans des deals et des entreprises de qualité manifestement médiocre
  • C’était un environnement où il était possible de continuer à emprunter et à faire tourner la machine davantage qu’à s’appuyer sur les flux de trésorerie ou la rentabilité

• Stratégie de coût d’acquisition client (CAC)

  • Il a existé une période où les tarifs d’Uber étaient manifestement fixés à perte
  • Le CAC (Customer Acquisition Cost) est le coût qui consiste à dépenser de l’argent pour amener les clients à utiliser un service
  • La stratégie est simple : brûler du cash pour acquérir des utilisateurs → éliminer les concurrents → former un monopole → augmenter les prix
  • Cette stratégie ne fonctionne que dans un environnement de taux bas
    • Plus l’actualisation est faible, plus le potentiel de croissance futur vaut davantage que la rentabilité présente
    • La logique est : « même si cela n’a aucun sens aujourd’hui, ce n’est pas grave si cela fonctionne dans 10 ans »
    • En attendant, on tient grâce à la dette

• Cycle de liquidité

  • Quand les taux remontent, la « machine à argent gratuit » s’arrête et les répercussions se propagent en chaîne
  • Les utilisateurs qui profitaient d’avantages sur les apps grand public (VTC, livraison de repas, etc.) étaient en quelque sorte des farmers de CAC
  • Ces apps se financent auprès des VC et des fonds de growth stage
  • Le capital de ces fonds provient de LP tels que les fonds de pension, fonds souverains ou family offices
  • Au bout du compte, la source de cet argent, ce sont les gens ordinaires qui travaillent dans l’économie réelle
  • Le coût du yacht party d’un fondateur financé par des fonds VC est, dans un certain sens, supporté par les consommateurs
  • Quand les taux ont remonté, les organisations habituées au ZIRP ont été violemment déstabilisées
  • Le schéma s’est répété : surrecrutement en période de taux bas → licenciements massifs après la hausse des taux

• Le cœur du crédit

  • Le crédit n’est pas intrinsèquement un mauvais outil s’il est utilisé de manière responsable
  • Comme dans l’exemple du Buy Now, Pay Later, utiliser un BNPL à 0 % et investir le cash restant peut être plus avantageux qu’un paiement comptant du point de vue de l’efficacité du capital (les autres effets secondaires étant un autre sujet)
  • La valeur actuelle nette (NPV), autrement dit le crédit, est la killer app de la finance
    • La capacité à ramener aujourd’hui une valeur future
  • Mais cette dette devra être remboursée un jour, et il n’y a pas d’exception à moins de trouver un moyen de la repousser indéfiniment

3.2 - Actions (Equities)

• La valeur d’un actif se divise selon deux axes : valeur spéculative et valeur intrinsèque
• La valeur spéculative peut être illustrée par les memecoins crypto, et la valeur intrinsèque par les bons du Trésor américain
• Les actifs réels se situent quelque part sur le spectre entre ces deux extrêmes, avec un poids spéculatif variable selon les secteurs et les titres
• Nvidia est presque plus proche d’un memecoin, tandis que Coca-Cola se rapproche d’un actif à revenu fixe de boomer (NFA)
• La plupart des actifs mélangent spéculation et valeur intrinsèque

• Valeur intrinsèque des actions

  • Les actions ont en général une valeur intrinsèque
  • Une action est un droit de propriété sur l’actif qu’est une entreprise
  • En théorie, une entreprise verse des dividendes à ses actionnaires, et ce flux de trésorerie (ou la valeur actuelle de ses flux futurs) constitue sa valeur intrinsèque
  • Plus les flux de trésorerie sont bons, plus la valeur de l’actif est élevée

• Rachat d’actions (Buyback)

  • Le rachat d’actions procure un effet similaire au dividende, mais de façon plus efficiente fiscalement
  • Un dividende est immédiatement imposé comme revenu au moment du versement
  • Un rachat d’actions relève de l’impôt sur les plus-values, avec une imposition différée jusqu’à la vente, ce qui améliore l’efficacité du capital
  • Effet secondaire : cela soutient le cours de l’action, créant un mélange étrange entre valeur intrinsèque et composante spéculative

• Cas Airbnb

  • Si l’on regarde un memecoin classique, il ne fait rien d’autre que « monter en prix »
  • Même pour un governance token, si les fondateurs et les VC détiennent le pouvoir de vote, cela n’a pas de réelle signification
  • Un cas où cette structure se répète dans les actions cotées est celui des actions ordinaires Class A d’Airbnb
  • D’après le S-1, les actions ordinaires sont réparties en quatre catégories : Class A, B, C et H ; les droits sont identiques, sauf pour les droits de vote et de conversion
  • La Class A donne 1 voix par action, la Class B 20 voix par action, et peut être convertie à tout moment en 1 action de Class A
  • Les détenteurs de Class B possèdent 81,7 % du capital total tout en contrôlant 99,0 % des droits de vote
  • Répartition des droits de vote : Brian Chesky 27,1 %, Nathan Blecharczyk 23,5 %, Joseph Gebbia 21,4 %, entités liées à Sequoia 18,9 %

• Caractéristiques de la valeur spéculative

  • L’une des raisons d’acheter des valeurs technologiques surévaluées est la conviction qu’elles deviendront plus dominantes, plus importantes et plus précieuses à l’avenir
  • Comme pour les tokens, une grande partie de la valeur d’une action vient d’une composante spéculative, c’est-à-dire d’une opinion sur ses fondamentaux futurs
  • Ou bien d’une attente que d’autres achèteront plus cher plus tard : un pari non sur les fondamentaux, mais sur les « pumpamentals »
  • Différence essentielle : la valeur intrinsèque est difficile à créer, mais la valeur spéculative peut être créée à partir de rien
  • La valeur spéculative est émise par décret (fiat) comme une monnaie, et peut se former uniquement par le battage médiatique et la psychologie de foule

3.3 - Valeur actionnariale (Shareholder Value)

• Sur le marché actions, il existe des lois et des mécanismes destinés à protéger les investisseurs, qui jouent un rôle en orientant l’équilibre de la valeur des actifs davantage vers les fondamentaux que vers la spéculation
• Les entreprises ont généralement une obligation légale d’agir dans le meilleur intérêt des actionnaires
• En conséquence, les particuliers peuvent eux aussi participer à la richesse créée par les entreprises, et une structure se met en place dans laquelle les entreprises ne sont pas censées tromper les investisseurs

• Classement réel des parties prenantes les plus importantes

  • 1. Les employés
    • Ils consacrent 8 heures par jour à l’entreprise, soit environ 33 % de leur temps d’éveil
    • Ils ressentent le plus directement tout changement qui se produit dans l’entreprise
  • 2. Les clients
    • La raison fondamentale de l’existence de l’activité
    • Les organisations à but non lucratif ne font pas exception ; dans ce cas, les clients sont les donateurs
  • 3. La communauté locale / l’environnement / l’écosystème
    • Une activité n’existe pas dans le vide
    • Les externalités produites affectent immédiatement l’environnement et la communauté alentour
  • 4. Les actionnaires (tout en bas)
    • Leur rôle est d’apporter du capital et de détenir des actions
    • Ils n’y consacrent pas 8 heures par jour et ne sont pas non plus la raison d’être de l’activité
    • Il est même fréquent qu’ils vivent dans un tout autre pays

• Caractéristique des actionnaires : la liquidité

  • La différence essentielle entre les actionnaires des grandes entreprises cotées et les trois autres parties prenantes est la liquidité
  • La liquidité désigne la facilité avec laquelle on peut acheter ou vendre un actif
    • Billet d’un dollar : très liquide
    • Bitcoin : liquide
    • Logement : relativement illiquide
    • Actions de grandes entreprises cotées : très liquides
  • Les actionnaires peuvent acheter aujourd’hui et vendre demain ; la relation tend donc à être peu engageante et à favoriser une vision de court terme
  • Il devient possible de faire des choix profitables à court terme pour les actionnaires, mais dommageables à long terme pour les employés, les clients et la communauté
  • Les actionnaires peuvent solder leur position et partir, mais le chaos qui reste est supporté par les employés, les clients et la communauté locale

• Le cas du boom des SPAC

  • Tous les SPAC n’étaient pas problématiques, mais un grand nombre d’activités médiocres sont entrées en bourse via des SPAC
  • Après la cotation, le cours chutait brutalement, et le schéma où les premiers investisseurs et les fondateurs refilaient leurs titres aux particuliers s’est répété
  • Cela ne valait guère mieux que les shitcoins crypto, simplement emballés sous l’apparence du NYSE ou du NASDAQ
  • L’essentiel, c’est d’obtenir de la liquidité puis de sortir

• Les malentendus autour de la maximisation de la valeur actionnariale

  • L’idée qu’une entreprise devrait uniquement maximiser la valeur actionnariale à court terme ne correspond pas à l’intention d’origine
  • Mais dans la réalité, cela fonctionne souvent ainsi à cause de problèmes structurels propres aux marchés publics
    • La pression des hedge funds activistes
    • Des mécanismes de rémunération des dirigeants indexés sur le cours de l’action
  • Il arrive aussi que des employés deviennent actionnaires, ce qui est généralement positif, mais
    • en pratique, les entreprises cotées réellement détenues par leurs employés sont extrêmement rares

• Pourquoi un système centré sur la valeur actionnariale a été créé

  • Cette structure, qui semble inverser les priorités, présente bel et bien des avantages
  • L’un des effets les plus importants est de rendre la monnaie extrêmement précieuse
  • Pour faire quoi que ce soit sur Ethereum, il faut l’actif natif ETH
  • De la même manière, pour investir dans des titres américains, il faut des dollars américains
  • Pour acheter des actions NVDA, il faut des dollars, et des gens du monde entier veulent des actions américaines
  • La raison est simple
    • Les entreprises américaines sont innovantes
    • La réglementation y est relativement moins contraignante
    • L’environnement reste favorable aux affaires
    • et la priorité donnée à la valeur actionnariale en fait partie
  • Résultat : les chiffres continuent de monter
  • Un État doté d’une monnaie aussi précieuse se retrouve alors dans une position similaire à celle du fondateur de token évoqué plus haut
  • Non seulement la demande et la valeur de la monnaie sont élevées, mais il détient aussi le pouvoir d’émettre et d’imprimer cette monnaie
  • De la même façon qu’un fondateur de token émet des tokens pour acheter des choses sur le marché,
    • l’État peut émettre une monnaie de valeur pour acheter ce qu’il veut

4 - Le problème des startups (Startup Blues)

• À partir de la structure présentée plus haut, l’auteur aborde les problèmes dont souffrent aujourd’hui de nombreuses startups et la culture startup
• La plupart de ces problèmes viennent d’un conflit d’intérêts entre les actionnaires et les autres parties prenantes (employés, clients, etc.)
• À la racine, on trouve en grande partie les caractéristiques structurelles du capital-risque (VC)

• Nature structurelle du VC

  • Le VC est une classe d’actifs, au même titre que les revenus fixes ou les actions
  • Le VC lève des fonds auprès de ses LP en partant du principe que « ce fonds générera du rendement »
  • La stratégie de base est simple
    • repérer ce qui deviendra énorme plus tard
    • et l’acheter quand c’est encore tout petit et très bon marché
  • Comme lorsqu’on trade des shitcoins, il s’agit de trouver ce qui va “moon” et d’entrer le plus tôt possible

• Distribution en loi de puissance

  • Dans un fonds de VC classique, seule une infime minorité des investissements représente l’essentiel du rendement total du fonds
  • La distribution des rendements suit une loi de puissance très marquée
  • Des résultats comme 1x, 2x ou 3x n’ont pas d’intérêt, voire sont considérés comme des échecs
  • Les seuls résultats qui comptent sont 20x, 50x, 100x
  • En dessous, il est impossible de compenser les innombrables investissements ratés restants (les deals passés en perte à zéro)

• Pourquoi les cibles du VC sont limitées

  • Dans une telle structure, il est rationnel de n’investir que dans certains types d’entreprises
  • D’où les questions qu’on entend sans cesse
    • « Nous investissons dans des entreprises logicielles »
    • « Quel est le niveau de scalabilité ? »
    • « À quoi ressemble un venture-scale outcome ? »
  • Parce que seuls certains types d’activité, comme le logiciel, offrent une possibilité de 100x
  • Au fond, le VC attend des fondateurs qu’ils produisent un résultat en 100x
  • Autre formule récurrente
    • « Nous investissons dans des entreprises qui définissent une catégorie »
  • Dans la sécurité, parler de “définir une catégorie” revient souvent à
    • ajouter une nouvelle case à cocher dans un questionnaire de conformité ou de cyberassurance
  • Autrement dit, un nouveau type de produit que les gens sont obligés d’acheter
  • Résultat : le marché pousse à fabriquer
    • non pas des produits réellement utiles
    • mais des produits inutiles qui satisfont juste le minimum requis pour cocher une case
  • Il suffit de penser à un middleware ou à un fournisseur EDR que vous appréciez pour voir l’idée
  • Tout fondateur dans la sécurité qui envisage du venture funding doit comprendre que c’est cela, le critère du “succès”

• Les problèmes créés par l’obsession du 100x

  • L’obsession du 100x crée une dynamique extrêmement douloureuse à l’intérieur des startups
  • Même lorsqu’une startup encore jeune a d’excellents fondateurs,
    • son activité actuelle peut être, par nature, impossible à scaler
  • Les mauvais VC poussent alors ces fondateurs vers
    • une stratégie qui n’a qu’1 % de chances de réussir, mais qui rapporte 200x si elle fonctionne
  • Dans le processus,
    • une activité saine qui avait gagné la confiance des employés et des clients est détruite
  • Au final, elle est réduite à un ticket de loterie visant la licorne
  • C’est peut-être un jeu où l’on lance 100 fléchettes pour n’en faire mouche que sur 5
    • mais que ressent-on quand on est soi-même l’une de ces fléchettes ?
  • L’espérance de gain semble peut-être bonne
    • mais toute cette espérance dépend seulement de quelques pics très éloignés du point de départ
  • Est-ce vraiment un choix enviable que de miser sa vie et son entreprise sur une telle distribution ?

• Une structure qui transforme les fondateurs en gourous

  • Le VC attend souvent des fondateurs qu’ils deviennent des gourous
  • C’est le sens de la formule « Nous investissons dans de grands storytellers »
  • Comme on l’a vu avec les actions et les tokens, la partie de la hausse d’un actif qu’on peut facilement tirer vers le haut est en grande partie spéculative
  • En d’autres termes, un récit peut à lui seul créer de la valeur
  • Les mauvais VC poussent les fondateurs à
    • lever toujours plus de capital
    • à des valorisations toujours plus élevées
  • Une valorisation plus élevée, c’est un mark-up, donc des frais
  • Le récit sert alors de carburant versé sur le feu
  • Dans cette structure,
    • le storytelling revient à faire monter un token
    • et le rôle du CEO devient
      1. homme de hype
      2. leveur de cash
      3. visage qui capte l’attention
  • À ce critère-là, indépendamment de tout le reste,
    • Sam Altman et Elon sont des CEO qui excellent tous deux dans ces trois rôles

• L’impact psychologique sur les fondateurs et les employés

  • Les investisseurs attendent des fondateurs qu’ils deviennent ces figures mythiques de la hype
  • Pour jouer ce rôle, il faut une conviction quasi religieuse, proche du délire
  • Quiconque a déjà essayé de convaincre un fondateur de la Silicon Valley version YC qu’il a tort connaît l’issue
  • Il n’écoute pas
    • parce qu’il a déjà été socialisé à se comporter ainsi
  • C’est le rôle qu’on attend de lui, et il est facile d’en tomber dans le piège sans même s’en rendre compte
  • Pourtant, si on y réfléchit froidement,
    • il n’y a aucune raison de devoir se comporter comme un chef religieux sous prétexte qu’on dirige une entreprise

• Pourquoi les fondateurs de startup sont si souvent jeunes

  • Les jeunes fondateurs ont relativement moins à perdre, ce qui rend possible le pari du all-in
  • Même si le rôle de gourou laisse des séquelles,
    • il leur reste encore du temps et de la neuroplasticité pour s’en remettre
  • En dehors de l’étiquette “fondateur de startup”,
    • ils n’ont souvent pas encore une identité personnelle suffisamment mûre
  • Résultat, sous la pression extérieure,
    • ils acceptent plus facilement de faire grandir l’entreprise d’une manière qu’ils n’auraient pas souhaitée au départ
  • Ironiquement,
    • une culture d’entreprise qui dure réellement se construit justement lorsqu’on ne cède pas à cette pression
    • et qu’on la fonde sur ses propres valeurs
  • C’est l’exact opposé des pages Notion “Company Culture” façon Mad Libs qu’on voit dans tant de startups
  • Bien sûr, les bons VC sont conscients de ces problèmes et essaient de les atténuer
    • mais le problème structurel, lui, reste entier

• Les externalités sur la communauté du secteur

  • Quand des milliards de dollars de capital-risque se déversent sur un secteur,
    • ce secteur devient rapidement cringe
  • L’état actuel de certaines conférences en cybersécurité en est un bon exemple
  • « Venez sur notre stand. Vous pouvez devenir un hacker.
    Admirez cette image générée par IA
    d’une personne en hoodie sombre assise devant un laptop. »
  • Expression du malaise face à la consommation et à l’appropriation de la culture hacker : 😔
    • :c u_u . _.

5 - Enseignements (Takeaways)

• Une fois l’ampleur du problème pleinement comprise, je me suis senti pendant un temps très petit et impuissant
• Ce qui compte pour moi aujourd’hui, c’est
  • créer de bons emplois pour mes amis
  • aider les clients
  • prendre soin de la communauté
• Cela produit un impact positif plus grand que lorsque l’on travaille seul comme hacker ou ingénieur
• Une entreprise est une machine économique qui produit un impact de manière durable et autonome, en bien comme en mal
• Il existe beaucoup de personnes talentueuses, gentilles et réfléchies, mais simplement malchanceuses pendant un temps
• Diriger une entreprise permet d’aider ces personnes à transformer leurs compétences en revenus et à recevoir une rémunération équitable
• Et si, ce faisant, leur vie s’améliore ne serait-ce qu’un peu,
  • malgré tout le BS qu’implique la gestion d’une entreprise
  • cela a déjà du sens en soi

• Pourquoi il faut comprendre les systèmes plus vastes

  • Même en comprenant très profondément l’informatique, la science et les mathématiques, on ne peut pas réparer seul les grands problèmes du monde
  • Les systèmes qui font tourner le monde sont bien plus vastes que ce qu’on peut casser sur un laptop ou un banc de labo
  • Mais, comme pour les systèmes techniques que nous connaissons bien, pour les changer dans le bon sens, il faut d’abord comprendre comment ils fonctionnent
  • Le savoir, c’est le pouvoir ; la compréhension est le point de départ du changement
  • Si le système actuel ne vous convient pas, il est de votre responsabilité de contribuer à le réparer

• Refuser la blackpill

  • N’avalez pas la blackpill
  • Il est facile de tomber dans le cynisme qui donne l’impression que tout est fini : extinction par l’AGI, effondrement écologique, société dictatoriale fondée sur la technologie, etc.
  • Mais moi, je veux voir un monde où des hackers réfléchis apprennent ce système et se l’enseignent mutuellement
  • Cette génération de hackers maniera la machine,
    • au lieu que la machine les manie

• Se construire son propre levier

  • Les hackers ne devraient pas se dire : « je suis insignifiant face aux grandes entreprises ». - Cette attitude relève d’une faible agentivité
  • À la place, devenez vous-même l’entreprise et faites-la fonctionner comme vous le souhaitez
  • Gardez-la non cotée et privée, pour que personne ne puisse saboter sa direction
  • Formez correctement votre succession afin qu’en votre absence, une gestion de principe conforme à vos valeurs et à votre morale se poursuive
  • Si vous donnez une part de propriété aux employés, tout le monde s’aligne sur le succès à long terme de la machine. Ce n’est plus seulement votre affaire

• À propos de la levée de capitaux

  • Beaucoup de choses demandent réellement du capital
  • Mais il faut le lever d’une manière qui vous laisse de l’air et conserve votre liberté d’opérer selon vos valeurs
  • Ne compromettez jamais vos valeurs ni votre intégrité
  • Il faut se concentrer presque obsessivement sur le cash-flow et la soutenabilité pour garder la liberté d’agir correctement

• Hackers et marchés de capitaux

  • Les hackers n’ont pas à craindre les marchés de capitaux
  • Je ne suis pas d’accord avec l’idée que « la levée de fonds est le domaine des profils business charismatiques »
  • Au contraire, je pense qu’il vaut largement mieux pour le monde que des hackers réfléchis et responsables manipulent le capital
  • Parce qu’il vaut mieux donner du levier à ces personnes qu’à des fondateurs psychopathes ayant bu le Kool-Aid
  • J’ai un profond respect pour nombre des auteurs de Phrack 71, et je crois qu’ils prendraient bien mieux soin des choses qu’un amas amorphe d’actionnaires mus par la colère et l’avidité

• Les choses qui n’ont pas besoin de capital

  • Ne levez pas de fonds pour ce qui n’a pas besoin de capital
  • Bootstrappez aussi longtemps que possible
  • N’oubliez pas que la valorisation est un vanity metric
  • Comme l’a dit Moxie Marlinspike, nous avons tendance à toujours mesurer le succès uniquement par des chiffres
  • La valeur nette peut se chiffrer, mais on ne peut pas quantifier à quel point on a amélioré la vie des autres

• Perspective de long terme

  • Vos objectifs personnels doivent absolument être pensés sur le long terme
  • Les gens surestiment ce qu’ils peuvent faire en un an et sous-estiment ce qu’ils peuvent faire en dix ans
  • Ne créez pas une startup en pensant que tout sera bouclé en 2 ou 3 ans
  • Si c’est fait sérieusement, vous serez engagé pour 5 à 10 ans, voire plus
  • Ne commencez que si vous êtes prêt à y consacrer au minimum une phase entière de votre vie, vos vingtaines ou vos trentaines
  • Même les fondateurs qui ont réussi disent souvent : « parfois, j’ai l’impression de gâcher ma vingtaine »
  • Réalité ironique : c’est souvent en créant une entreprise qu’on découvre ce qu’on veut vraiment, mais une fois lancé, il n’est pas facile d’en sortir
  • Gardez toujours cela à l’esprit

• À propos de la valeur

  • Personnellement, je n’aime pas beaucoup l’expression « création de valeur »
  • La valeur est quelque chose qu’on définit soi-même
  • Travaillez sur des choses avec un TAM, mais n’oubliez pas que le travail artistique a aussi de la valeur. Le monstre du TAM ne fait pas tout
  • Les choses sans valeur économique mais agréables sur le plan artistique sont tout aussi importantes
  • Un beau fichier polyglotte ne rapporte pas d’argent, mais procure clairement de la joie
  • C’est aussi l’une des raisons pour lesquelles je n’aime pas l’AI art : il a peut-être une valeur économique, mais il est souvent pauvre sur le plan artistique
  • Bien sûr, certaines personnes utilisent vraiment les outils génératifs de manière créative, mais cela reste encore exceptionnel

• Fondateurs et investisseurs

  • Même si un investisseur vous met la pression au nom de la scalabilité, ignorez-le
  • Concevez la structure de sorte qu’un investisseur ne puisse pas vous licencier, vous ou votre cofondateur
  • Entre cofondateurs, vous devez vous faire davantage confiance qu’aux investisseurs
  • Pour le dire autrement, c’est une relation proche d’un pacte de sang
  • Si un investisseur tente politiquement de monter un cofondateur contre l’autre, coupez immédiatement les liens et ne l’écoutez plus
  • Un investisseur qui fait passer la scalabilité avant l’intérêt réel de l’entreprise n’est de toute façon pas aligné avec vous
  • Les bons investisseurs sont patients, jouent le jeu du long terme et n’exercent pas ce type de pression
  • Avec de la patience, on peut bâtir une entreprise très prospère même sans forte scalabilité

• À propos des conseils startup classiques

  • Je ne donnerai pas ici de conseils plus généraux
  • Lisez les textes de Paul Graham
  • Mais gardez ceci en tête : le point de vue des investisseurs n’est pas celui que vous avez, vous et vos employés
  • Une entreprise qui pivote cinq fois en 24 mois n’est pas un bon endroit où travailler
  • Les employés s’épuisent et partent, pendant que les investisseurs célèbrent le « parcours de croissance »
  • À moins que tout le monde n’ait accepté dès le départ ces montagnes russes émotionnelles

• L’avenir de l’identité hacker

• Certains disent que « l’identité hacker est en train de disparaître »
• Les entreprises de cybersécurité financées par le VC consomment la culture, tandis que le terme se dilue et se contamine de plus en plus
• En même temps, les ordinateurs deviennent plus sûrs, sont réécrits en Rust, et l’on introduit des techniques comme les capability-based pointers ou le memory tagging
• Est-ce donc la fin ?
• Je ne le crois pas
• Tant que l’éthos hacker reste vivant, indépendamment d’une scène particulière, cette identité ne disparaîtra pas
• Nous vivons en ce moment une sorte de moment de creuset où les hackers se dispersent chacun de leur côté

À tous les hackers

• N’oubliez jamais
• qui vous êtes
• quel genre de personne vous allez devenir
• et quelle trace vous allez laisser

Annexe — Glossaire des institutions financières pour les hackers (blague)

(Pas sérieux. Juste une blague.)

• IB (Investment Bank)
  L’endroit qui « conseille » sur des opérations comme les fusions-acquisitions et empoche de gros frais.
  Met en relation acheteurs et vendeurs, et sert de parapluie juridique (CYA) au cas où l’opération tournerait mal
• PE (Private Equity)
  Rachète des entreprises gérées à la va-vite, licencie la direction et les exploite de façon plus « professionnelle ».
  Résultat : cela empire généralement les choses pour les clients, les employés et les communautés locales, au bénéfice des actionnaires
• HF (Hedge Fund)
  Cherche des inefficiences de prix et trade dessus.
• MM (Market Maker)
  Fait essentiellement la même chose que ci-dessus
• VC (Venture Capital)
  Parie sur des tokens (crypto ou actions),
  et mise sur des idées étranges ou brillantes que les autres financiers évitent parce qu’elles « sentent mauvais »
• PnD (Pump and Dump)
  Faire monter le prix puis sortir en encaissant.
• TVL (Total Value Locked)
  Le montant total actuellement bloqué dans une blockchain ou un système de smart contracts donné.
• TPS (Transactions Per Second)
  Le nombre de transactions pouvant être traitées par seconde.
  C’est un indicateur de la scalabilité et de l’utilité d’une blockchain ou d’une base de données, mais aussi le chiffre le plus souvent instrumentalisé pour le hype et les pump and dump.
• TAM (Total Addressable ~~Memory~~ Market)
  La taille maximale théorique du marché qu’une idée peut capter.
• NFA (Not Financial Advice)
  Ceci n’est pas un conseil financier.